本周焦点：多元资产配置组合回顾

核心观点

1. 多元资产配置组合成立于2019年3月14日，组合成立至今两年有余，但也经历了市场中的多次“黑天鹅”。截至2021年3月19日，组合累计回报19.09%，收益明显跑赢同期比较基准5%的年化收益率；

2. 资产配置的重要性已经被投资界、学术界反复提及，很多投资者通过数据、周期演绎也越来越认可资产配置的重要性。但在实际的投资中，却难以坚持资产配置的理念;

3. 投资组合理论的主要内涵就在于分散投资、通过最优化各大类资产的配置比例，使得同样的风险水平下收益最大或者在同样的收益水平下承担最小的风险，同时可以在投资时可以避免过于依赖对于经济周期的预测；

4. 在整个资产配置过程中，应该做好战略资产配置、战术资产配置和资产配置再平衡的操作，并且对于每一种调整的时间跨度需要做区分。三种操作因为投资期限不同，其所承担的功能也是不同的；

5. 战略资产配置的目的并不是为了战胜市场，而是为了确定在投资者可接受的风险范围内，追求长期稳健的回报，比如我们最常使用的标准普尔家庭资产配置图或者理财金字塔就属于战略资产配置的参考；

6. 战术资产配置的主要功能是通过主动承担一定的风险去获取超额的收益。战术资产配置大多是投资者通过对经济环境和市场机会的判断，去寻求增加投资组合收益的机会，力图获得超额收益，比如美林投资时钟；

7. 资产再平衡的主要功能是对资产比例进行动态调整，使整个资产组合的风险不长时间的偏离投资者可接受的范围，在固定的投资节点，对运行中的资产组合做动态再平衡就是使整个组合的风险回归至投资者可接受的范围内；

8. 多元资产配置组合创建的初衷就是通过资产配置的方式，使投资者不过分依赖于对经济周期的预测和对于金融产品的过于挑剔，寻找一个能够穿越周期的方案；同时，使用风险平价的模型就是为了降低整个资产组合的波动性，使投资者能拿的住。

多元资产配置组合成立于2019年3月14日，组合成立至今两年有余。虽然成立时间并不久，但也经历了市场中的多次“黑天鹅”。组合成立之初，中美贸易风云突变，上证指数单日大跌5.58%；随后7月经历美债利率倒挂，引发全球对经济衰退的担忧；年底黄金高位震荡后，持续下跌。

进入2020年后，3月新冠疫情爆发，2月3日，上证综指单日大跌7.18%；3月，全球流动性危机爆发，股、债、黄金，各大类资产皆无幸免；6月，中国经济逐渐从新冠疫情的阴霾中走出，货币政策正常化，加之“永煤事件”，债券市场遭遇重挫；进入2021年春节后，机构重仓抱团股“高台跳水”，拖累基金表现。在每一次黑天鹅事件爆发后，组合中每类资产交替表现，证实了资产配置的重要性。每一阶段都会有某类或某几类资产为组合提供收益或平抑风险，明显提高整个组合的投资性价比。

截至2021年3月19日，组合累计回报19.09%，收益明显跑赢同期比较基准5%的年化收益率。

数据来源：Wind及奕丰中国研究部编撰

截至2021年3月22日

资产配置的重要性已经被投资界、学术界反复提及，很多投资者通过数据、周期演绎也越来越认可资产配置的重要性。但在实际的投资中，却难以坚持资产配置的理念。投资者忽略资产配置的重要性，只想着可以通过自身的专业素养，预测市场的涨跌，试图去预测各大类资产下一阶段的走势，以期待获取市场超额收益，赚快钱。投资者喜欢把主要的精力都集中在了把握市场涨跌和产品选择上面。巴菲特曾说过试图赚快钱是最糟糕的错误。事实上，再厉害的经济学家都无法准确预测到金融危机的到来。即使是成熟市场，经济周期都不是按既定顺序演绎的。

而根据Gibson与美林证券对于美国在1974-1983年91项大型退休计划项目的长期投资收益研究表明，资产配置策略是投资组合绩效的主要决定因素，占比为91.5%，而投资者较为关注的证券选择和市场择时不过占了4.6%和1.8%。而上交所研究所所长施东辉等人利用上交所2016年至2019年投资者数据，证实大部分的投资者都无法通过择时或者选股获取正收益。

数据来源：Wind及奕丰中国研究部编撰

截至2021年3月22日

事实上，大类资产配置的价值，往往需要在较长的投资周期中才能体现出其优势，可能需要通过完整的一轮经济周期后才能有所体现。

因此，多元资产配置运用大类资产配置的理念定位于为投资者提供长期稳健的投资收益。过去两年，市场持续为震荡牛市，其实市场环境是比较单一的，投资者对于市场风险的没有太多的概念。其实世界上是没有一种绝对最优的单一资产，即收益很高，但风险却很小的产品供投资者选择的。预期收益越高的产品，风险资产也很大。比如股票，虽然从长期来看，权益市场的收益能远远跑赢同期的债券、或定存，但在投资期间的波动性或回撤率其实是大于很多投资者的风险承受力的。特别是在单边行情中，很多投资者实则是过高的估计了自身的风险承受力的；而风险较小的资产自然预期收益率也会较低。

马科维茨在1952年提出的“投资组合理论”，用数学的方法证明了，当我们尽量降低投资组合中资产之间的相关性时，可以在一定的收益水平上，通过投资更多的资产来降低获得这个收益所需承担的风险。也就是说投资组合理论的主要内涵就在于：1）不要把鸡蛋放在同一个篮子里；2）通过最优化各大类资产的配置比例，使得同样的风险水平下收益最大或者在同样的收益水平下承担最小的风险。其实对于很多普通投资者来说资产配置还有一个很重要的优势就是在投资时可以避免过于依赖对于经济周期的预测。1990年马克维茨更是因提出了“资产组合选择理论”而获得了当年的诺贝尔经济学奖，从此奠定了“资产配置”在财富管理行业中的核心地位。

数据来源：Wind及奕丰金融研究部编撰

截至2021年3月22日

当然并不是说一旦组合配置完成，我们就“高枕无忧”了。在整个资产配置过程中，应该做好战略资产配置、战术资产配置和资产配置再平衡的操作，并且对于每一种调整的时间跨度需要做区分。三种操作因为投资期限不同，其所承担的功能也是不同的。

首先，战略资产配置应处于投资决策的最高层，主要的功能是控制整个投资组合的风险，体现我们的长期投资目标。战略资产配置的目的并不是为了战胜市场，而是为了确定在投资者可接受的风险范围内，追求长期稳健的回报。投资期限至少是5年、10年以上，属于长期配置操作。战略资产配置参考的依据是根据常态化的状况下各类资产的风险和收益情况所得出的，而不是依赖我们对未来各资产的表现，预测出的风险和收益。因而，战略资产配置的重点是资产配置的目的，而不是资产配置的收益。比如我们最常使用的标准普尔家庭资产配置图或者理财金字塔就属于战略资产配置的参考。

数据来源：新闻及奕丰中国研究部编撰

截至2021年3月22日

第二步，战术资产配置的主要功能是通过主动承担一定的风险去获取超额的收益。战术资产配置大多是投资者通过对经济环境和市场机会的判断，去寻求增加投资组合收益的机会，力图获得超额收益。战术资产配置的期限往往可能仅有1-2年。比如我们经常使用的美林投资时钟。美林时钟是由美林证券公司于2004年推出的投资时钟模型，是对基于宏观经济状况的大类资产配置策略进行了归纳和提升。美林投资时钟证实了特定经济环境中，特定的金融产品表现会明显优于其他资产。大量学者对美林时钟的应用情况进行了研究，也取得了较为理想的成果。多篇学术论文证实了当我们能有效划分经济周期时，基于风格的资产轮动策略可以取得显著的超额收益。同样，美林投资时钟对于中国的资本市场走势预期、资产配置决策和风险管理等方面也有较好适用性。

数据来源：新闻及奕丰金融研究部编撰

截至2021年3月5日

第三步就是资产配置再平衡。资产再平衡的主要功能是对资产比例进行动态调整，使整个资产组合的风险波动不长时间偏离投资者可接受的范围。由于每类资产增值的速度并不相同，从而导致资产配置的权重会偏离既定的目标，使整个组合的风险高于或低于投资者承担范围。而在固定的投资节点，对运行中的资产组合做动态再平衡就是使整个组合的风险回归至投资者可接受的范围内。

动态再平衡的方式有很多种，比如恒定混合策略（constant mix strategy）、固定比例投资组合保险策略（constant proportion portfolio insurance）。

多元资产配置组合每季度都会做权重的动态调整，就是因为多元资产配置对于各类资产权重的配置使用了风险平价模型。风险平价模型强调的是各类资产对于组合的风险贡献度要相同。每一季度由于各类资产受到的外部经济环境影响不同，季度与季度之间的波动情况会出现变化，因而多元资产配置会根据各类资产本季度的波动情况，动态调整下一季度的资产权重，使各类资产对于组合的风险贡献相同，达到风险均衡的效果。使整个组合的波动相对较小，拥有更好的收益风险比率。

数据来源：奕丰中国研究部编撰

截至2021年3月22日

多元资产配置组合创建的初衷就是通过资产配置的方式，使投资者不过分依赖于对经济周期的预测和对于金融产品的过于挑剔，寻找一个能够穿越周期的方案。通过权益类、抗通胀类、防风险和债券类四大类资产应对经济周期中的复苏、过热、滞胀和衰退四个不同阶段。当然，大类资产配置型的产品并不会马上显现出资产配置的价值，往往需要在较长的投资周期中才能体现出其优势，甚至可能需要一个完整的经济周期后才会有所体现。因此，多元资产配置组合的理念是为投资者提供长期稳健的收益。同时，使用风险平价的模型就是为了降低整个资产组合的波动性，使投资者能拿的住。

数据来源：Wind及奕丰中国研究部编撰

截至2021年3月22日

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