市场动态：汽车遇芯荒，解局看何方？

核心观点

（1）今年以来全球车企普遍陷入汽车芯片供应不足、工厂停产的泥潭，多数车企下调年内出货量及营收预期，博世测算今年因缺芯造成全球汽车产能损失最多450万辆。

（2）汽车芯片位于晶圆制造下游，多数种类采用8英寸晶圆加工生产。近期全球8英寸晶圆供给结构性缺失，导致多数汽车芯片供应商大幅延长交货周期。

（3）汽车智能化使得单车搭载芯片数目上升至900到1500颗之间，但汽车芯片研发周期长、研发成本高且利润率偏低，全球造芯企业及车企对此都意兴阑珊。

（4）汽车芯片自主化率不足的问题在国内车企尤为严重。当前全球贸易网络受疫情或贸易保护主义所侵扰，汽车芯片采购将受到致命打击，国内车企在未来数季度将无芯可用。

（5）受缺芯影响，今年一季度全国乘用车产能增速较去年明显下滑，乘用车库存探底且维持负增长，库存周期倒退至被动去库。

（6）在缺芯的预设下，2021年全国乘用车产销量都将较过去两年实际水平有所下滑，且低于我们此前的预期值。

（7）汽车缺芯使得车企今年在A股表现糟糕，尽管指数及权重股行情已反映悲观预期，但乘用车（申万）指数估值依然合理偏高。

（8）预计乘用车板块后市震荡下行，难有超额收益。汽车主题基金持有者，若已取得可观浮盈，可适当度获利了结。尚未持有者，建议暂缓布局。

车企一芯难求，行业前景堪忧

进入2021年以来，“缺芯”逐渐成为了全球车企都绕不开的话题。近期，中国国内、日韩、欧美主流厂商接二连三陷入汽车芯片供应不足、工厂停止生产的泥潭，并纷纷下调自身年内出货量与营收的预期，各家祭出的后招更是五花八门。

◾ 大众是国内最早受到缺芯影响的车企，早在去年12月在中国的销量损失就已达到数万辆。今年3月，大众集团CEO表示，公司今年前两个月已损失了10万辆汽车的产量，而这一缺口将无法在今年弥补。4月24日，西雅特负责人透露，因全球芯片短缺，大众再次发出警告，第二季度产量损失将比第一季度更大。

◾ 4月15日，因汽车芯片持续断供，日产汽车将于下月削减四家日本工厂的汽车产量，其中日产日本九州一工厂将在5月10日5月至19日期间停产八天。此外，因无芯可用，日产已被迫让大约800名英国工人开始无薪休假，将一直持续至芯片供应恢复正常。日产也是全球第一家因芯片供应危机而采取类似举措的车企。

◾ 今年一季度，福特因芯片短缺所损失的产量就多达20万辆，约占其计划产量的17%。随着缺芯愈发严重，今年第二季度，福特预计产能缺口将进一步扩大至原计划产能的50%、约合70万辆。全年预计损失110万辆，远高于此前预计的20至40万辆，息税前利润将随之减少25亿美元（相当于2020全年的89%），自由现金流也将因此减少30亿美元（相当于2020全年的4.3倍）。

◾ 4月21日，汽车制造商Stellantis表示，为应对全球半导体芯片短缺造成冲击，该公司将在部分非畅销车型上（如标致308）更换老式的指针速度表以绕开缺芯造成的障碍，而在最畅销车型（如标致3008 SUV）则继续保留数字仪表盘的芯片。为此，Stellantis不得不为搭载老式仪表盘的新车付出每辆400欧元的补贴。

芯荒在全球车企中持续蔓延，为后疫情时代刚见起色的汽车制造业再次蒙上一层阴影。美国研究机构博世（Bernstein Research）在年初曾预测，2021年全球汽车产量将达到8500万辆，超过2020年的7800万辆，但仍低于2019年的9200万辆。此外，单因汽车芯片供给不足所带来的损失最多可达450万辆，约合正常情况下预期年产量的5%。

汽车缺芯，并不只是供需失衡那么简单

汽车芯片的种类主要包括微控制器（MCU）、功率半导体（IGBT、MOSEFT等）、传感器等元件，自动驾驶汽车还包含有ADAS、COMS图像传感器、AI主控、激光雷达、MEMS等一系列产品。其中MCU、传感器及各种模拟电路器件占比最大，三者分别占据汽车芯片产业约30%、17%及29%的市场份额。汽车芯片隶属于半导体产业链的一部分，是晶圆制造的下游产业。上述汽车芯片多数采用8英寸晶圆成熟制程，少数MCU芯片采用12英寸晶圆成熟制程。

近10年来上游硅片价格持续上涨，同时全球多数8英寸晶圆生产设备接近使用寿命的极限，主要制造商扩产积极性不高，导致全球8英寸晶圆产能结构性缺失。近期发生在全球晶圆加工主产区的一系列天灾人祸，更加剧了8英寸晶圆供给不足的现状（详见《市场动态：全球缺芯的来龙去脉》）。

作为8英寸晶圆下游产业链的重要组成部分，汽车芯片亦无法独善其身。上游原材料供应持续偏紧，令全球主要汽车芯片供应商被迫延长了交货周期。当下新订单交期短则两个月，长则一年，较今年一季度前普遍延长6至12周（详见表1）。

表1：当前部分种类汽车芯片的交货周期

数据来源：公开市场信息及奕丰金融研究部编撰

截至2021年4月2日

有台湾半导体公司测算，全球汽车芯片市场将面临40%以上的缺口，芯片断供预计在今年二季度达到顶峰。对于汽车生产的影响，保守估计将持续至今年年底。

同其它下游消费电子门类一样，汽车芯片也是全球晶圆产能结构性失衡的受害者。作为全球最为庞大产业链条中的一环，汽车芯片供给紧张也有其内在特殊原因。随着全产业智能化的推进，当代的汽车愈发接近于一个“带轮子的电脑”，单车搭载芯片的数量也越来越多。据中汽协预测，至2022年，中国传统燃油汽车芯片使用数量为每辆车934颗，新能源汽车平均芯片数量将高达1459颗。

尽管需求旺盛，但汽车芯片制造却并不是传统意义上的好生意。在各种应用场景的半导体中，车规级芯片不论在使用寿命还是加工精度的要求上，都仅次于军用级。这意味着生产汽车芯片在初期就要投入大量的研发成本，并能承受较长的研发周期，产品利润率一般也低于民用及工业用芯。

正因为如此，全球主要半导体厂商在汽车芯片上的投入都相对有限，汽车芯片仅占全球半导体产业市场份额的10%。基于回报偏低且上游产业过于繁杂的考量，广大车企也并未将汽车芯片纳入自身的研发体系，而是更多依赖于全球化下发达的贸易网络，直接从上游供应商采购芯片。

在汽车芯片领域，车企普遍存在自主化率不足的弊端，这一点国内车企尤为明显。当前全球汽车芯片市场份额集中于欧美及日系的大厂，中国厂商仅占其中的3%（详见图1）。据中国汽车芯片创新联盟统计，当前国内汽车芯片自主化率仅为10%，境内市场由外企占据主导。以新能源车用IGBT功率半导体为例，英飞凌独占58%的市场份额，排名第二的比亚迪仅占全市场18%（详见图2），反映出国内汽车芯片市场外强内弱、国产化率偏低的现实。

数据来源：ICVTank、前瞻产业研究院及奕丰中国研究部编撰

截至2019年12月31日

8月中国制造业PMI收得49.5%，环比回落0.2个百分点，连续四个月低于荣枯线，表明宏观经济下行压力依然较大，整体利好债市，目前货币政策维持偏宽松格局，且侧重于结构优化而非短期刺激，因此奕丰研究部认为未来短端收益率仍将震荡，而长端收益率还有下行空间，继续看好高等级、中长久期信用债，投资者可关注奕丰的避风港组合。

缺芯预设下，对2021年全国乘用车产销预期的修正

多方研究结果都已表明，缺芯对境内车企产销的冲击，将至少持续至今年年底。其实这一影响从今年一季度汽车产销数据中便可见端倪。今年前三个月，国内乘用车总产量分别为191万辆、116万辆及188万辆，相比2019年同期分别增长-4.28%、1.93%及-9.90%（详见图3），增速较2020下半年明显降档。

数据来源：Wind及奕丰中国研究部编撰

截至2021年3月31日

需求端来看，自去年下半年以来的汽车销售旺季仍在持续，今年前三个月全国乘用车总销量已和2019年同期基本持平。但受缺芯影响，乘用车产能未能如数跟进，各大厂商只能依靠消耗既有库存来应对购车需求。受此影响，当前乘用车库存水平已降至近10年新低，并连续数月同比负增长，汽车制造业已由此前主动补库存，再次退回至被动去库存阶段（详见图4）。

数据来源：Wind及奕丰金融研究部编撰

截至2021年3月31日

今年二季度起，汽车芯片短缺将更加严峻，国内乘用车产能继续滑坡的可能性较大。保守估计下，缺芯对国内乘用车产能的影响同海外一样在5%左右。

• 根据今年一季度全国乘用车实际产能（已受到缺芯影响），推算出排除缺芯状态下的理论产能，约为((191+116+188)/25%)/(1-5%)=2,086万辆。

  
  

• 计入因缺芯导致的5%损失后，实际产能预计为2,086*(1-5%)=1,982万辆，不及2019及2020全年水平（分别为2,134万辆及1,994万辆）。

  
  

若生产端无法得到有效补充且需求维持高位，则今年后三季度全国车市都将维持被动去库存的状态，库存不足的现状将延续至年底。乐观预期下，年底乘用车库存可维持年初水平（约50万辆）。

• 理论上今年全年可供销售乘用车最大数量为1,982+50=2,032万辆。这一水平不仅比2019及2020年实际销量（分别为2,145.6万辆及2,287.1万辆）显著下滑，且低于我们此前预测的2,097.4万辆（详见《本周焦点：余力未竟，“车”犹可追》）。

乘用车板块后市展望与投资建议

汽车芯片短缺的不利影响在业内已形成共识，海内外多家车企下修今年产能及业绩预期，这在二级市场亦引发了不小的震荡。年初以来，乘用车（申万）指数累计下跌12.32%，期间最大跌幅一度达18.59%，表现明显不及同期沪深300（-1.68%）。

上汽集团（-17.92%）、广汽集团（-16.03%）、长安汽车（-25.18%）等传统造车势力，表现均落后于大市。即使比亚迪（-18.39%）、吉利汽车（-23.96%）等提前布局汽车芯片产业的车企，也遭市场通杀。

截至4月30日，乘用车（申万）指数市净率（PB/LF）为2.15倍，较春节前最高水平（3.01倍）收缩近30%，当前估值仍合理偏高（详见图5）。从行业指数及权重股近期表现来看，汽车芯片供给不足的隐忧已在一定程度反映于行情。

数据来源：Wind及奕丰中国研究部编撰

截至2021年4月30日

结合盈利预期下修及估值合理偏高的现实，随着缺芯的影响持续发酵，A股乘用车板块后市大概率仍将维持震荡下行的走势，较难产生明显超额收益。对于已经持有相关基金（广发中证全指汽车A）的投资者，若前期已获得可观的浮盈，可考虑适当获利了结，以规避板块潜在下行风险。对于尚未持有的投资者，我们建议继续观望，待年底缺芯风波逐渐消退之后再行布局。

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本文转自奕丰金融

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缺芯无奈