“十五五”资本市场锚定科技自立自强多维度改革赋能高科技产业

财信证券袁闯：“十五五”资本市场锚定科技自立自强 多维度改革赋能高科技产业

央广网

2025年11月24日

问AI · 资本市场估值包容性如何助力科技企业价值发现？

央广网北京11月24日消息  “十五五”规划建议将“科技自立自强水平大幅提高”列为核心目标之一，并明确“提高资本市场制度包容性、适应性，健全投资和融资相协调的资本市场功能”。在此背景下，高科技产业与资本市场如何实现协同发展？多层次资本市场改革将为科技企业带来哪些机遇？财信证券首席经济学家、研究发展中心总经理袁闯近日接受央广财经专访，从资源配置、投融资机制、新质生产力培育等维度，给出系统性解读。

资源配置向科技集中 估值体系强化包容性

“‘十五五’规划建议对高质量发展、科技自立自强的重视程度大幅提升。”袁闯开门见山指出，规划建议不仅将“建设现代化产业体系”提至重点篇章首位，明确“构建以先进制造业为骨干的现代化产业体系”，还新增“航天强国”表述，叠加2024年新“国九条”、2025年国务院《关于做好金融“五篇大文章”的指导意见》等政策导向，资本市场资源将进一步向科技方向集中。

从制度适配性来看，袁闯认为，科技企业虽然发展前景较好、业绩可能爆发式增长，但同时也具有“技术变化快、风险高、可能未盈利、现金流差、缺乏抵押品”等隐忧，未来资本市场将针对性做出更包容的安排，“规划建议强调提高资本市场制度包容性、适应性。”

估值体系的优化尤为关键。袁闯以并购重组为例，2024年“并购重组六条”强调支持交易双方以资产基础法、收益法、市场法等多元化评估方式，改变了此前过度依赖资产基础法的局面。“2023年重大并购重组中，资产基础法估值增值率中位数仅41.20%，远低于收益法的94.97%，资产基础法容易低估科技企业的整体盈利能力与市场价值。”

他进一步举例，“并购重组六条”落地前，2024年29起重大重组案例中，37.93%采用资产基础法；落地后119起案例中，这一比例降至20.17%，且部分案例同时采用多种估值法，“估值包容性提升的趋势非常明显”。

对于如何量化评估市场“含科量”与“耐心资本”的作用，袁闯提出三大维度：一是科技企业融资额及占比，这是衡量资本支持力度的关键指标；二是“耐心资本”的持有周期与战略协同贡献，而非单纯看资金规模；三是对比上市与未上市科技企业的发展速度，直观体现资本市场的推动作用。

构建适配“硬科技”投融资机制 发挥资本市场优势

针对集成电路、人工智能、工业母机等“技术壁垒高、投资周期长”的重点领域，袁闯认为，资本市场需从四方面构建适配的投融资机制，助力企业从“补短板”迈向“筑长板”。

首先是优化市场分层体系。“目前分层主要基于净利润、市值等财务指标，对科技企业业务的精准度不够。”袁闯建议，可将“是否解决‘卡脖子’需求”“是否为产业链‘链主’企业”等非财务指标纳入分层标准，“既满足不同阶段科技企业的融资需求，也匹配不同投资者的风险偏好”。

其次是壮大专业投资者力量。“科技企业投资门槛高，普通投资者缺乏专业判断能力，机构投资者应发挥引领作用，挖掘企业真实价值。”袁闯强调，专业投资者的参与能减少市场对科技企业的误判，实现资源优化配置。

再者是提高信息披露质量与税费激励。“科技企业业务涉及交叉学科，需细化披露颗粒度，为投资者提供清晰参考；同时可借鉴股息红利税收优惠，对科技企业投资按持有期限、规模给予个税或企业所得税抵扣，鼓励长期投资。”

在“硬科技”领域的投研布局上，袁闯介绍，财信证券主要聚焦两大方向：一是地域优势产业链研究，“持续推出湖南省工业新兴优势产业链研究成果，为相关投资提供参考”；二是完善中国特色估值体系，“在《A股研究启示录三：中国特色估值的理论与实践研究》研究报告中，提出全面推广ESG估值体系，这对科技企业投资研究具有重要借鉴意义”。

新质生产力培育仍存挑战 多举措破局促分化发展

袁闯介绍，新质生产力既包括推动新产业、新模式、新动能发展，又包括用新技术改造提升传统产业，积极促进产业高端化、智能化、绿色化。资本市场在识别、培育这类新质生产力企业过程中，仍面临挑战。

首要挑战是信息披露标准不够高。袁闯认为，新产业、新模式、新动能的涉及面广，难以定量化表述，是否披露相关新质生产力业务或者进展，上市公司通常有较大自主权。但实操层面，投资者在横向对比上市公司在新质生产力的布局时，则面临较大的信息、数据分析困难，也难以判断哪一家是最值得投资的新质生产力公司。他建议，证券交易所或行业协会可牵头出台信息披露指引，统一统计相关数据。

其次是估值体系相对较新与创新产品不足。“新业务难以套用传统估值，市场接受度低；且公募基金创新型产品少。袁闯提出解决方案：“在规范信息披露、业务拆分的基础上，对新质生产力企业采用‘分部估值法’，按不同业务板块适配估值模型。”

此外，技术甄别难度大也是核心挑战。“新质生产力技术路径复杂、变化快，叠加企业保密需求，市场层面很难准确判断技术价值。”袁闯认为，可通过提高信息披露标准、推广分部估值方法、鼓励创新型基金产品、支持券商研究业务发展等多个方面来提高资本市场识别、培育新质生产力企业的能力。

对于未来发展态势，袁闯判断未来新质生产力企业在资本市场将呈现“分化格局”：“新产业赛道的企业，核心竞争力在于技术与商业化能力；对于应用新技术改造的传统行业企业，关键看管理能力与变革能力。”

统一大市场重塑产业生态 资本市场引导资源整合

袁闯在接受采访时表示，全国统一大市场建设将消除市场分割、破除地方保护、统一制度规则，打造公平竞争、高效规范、充分开放的国内超大规模市场，这一变革将对高科技产业的供应链布局、区域协同创新产生深层影响，也为资本市场引导资源配置提供明确方向。

从产业影响来看，要素配置市场化提升与全国统一大市场建设提速，将显著降低高科技企业外部采购原材料或购买技术的成本。对技术变化快的高科技企业而言，当部分环节外部成本低于内部成本时，会更多通过外包解决供应链问题，行业专业分工将进一步细化。

在区域协同创新上，结合“十五五”规划建议中“加强重点城市群协调联动发展，促进区域创新链产业链高效协作”的要求，各地将充分发挥资源禀赋优势，区域间（尤其是省际间）的协同创新节奏会明显提速。

袁闯特别指出：“从‘十五五’规划建议精神来看，‘反内卷’将是全国统一大市场建设的关键一环。‘反内卷’核心目的是通过改革释放经济潜力，既通过全国统一大市场提高规模效应，又通过‘反内卷’将竞争控制在适度水平。”在此背景下，科技企业需主动识别自身“生态位”，走差异化、特色化、精品化路线，避免同质化、恶性化、低价竞争。

在引导高科技产业全国范围资源高效整合上，资本市场可重点发力：支持上市公司围绕战略性新兴产业、未来产业开展并购重组，尤其鼓励收购有助于补链强链和提升关键技术水平的未盈利资产；对业务庞杂且各板块缺乏协同效应的高科技企业，可推动分拆，帮助其集中资源攻克核心竞争力；挖掘具备全国化潜力的行业龙头，这类企业在市场分割消除、地方保护破除后，将迎来新的业务拓展机遇期。

在投资机会层面，可关注两大方向：一是“反内卷”相关领域，作为全国统一大市场建设的必要环节，钢铁、建材、煤炭、光伏、锂电等此前竞争较激烈的行业，未来或迎政策密集催化，竞争烈度有望下降；二是数字建设，信息技术与数字技术是破除地方保护和市场分割的重要手段，“十五五”期间数字建设方向有望提速。需警惕的是，此前市场竞争力弱、业务高度依赖地方保护的企业，将面临加速淘汰风险。

多层次资本市场改革提速 科技企业迎多重利好

展望“十五五”期间多层次资本市场改革，袁闯预计，这将在多方面为高科技企业的资本市场行为带来积极转变。

在加大对早期、小型科技企业支持方面，国务院《关于做好金融“五篇大文章”的指导意见》着重强调“投早、投小、投长期、投硬科技”。当下，资本市场对处于成长早期的科技企业辐射面、渗透力仍有不足，后续有望进一步夯实我国资本市场的“塔基”，加大对早期、小型科技企业的金融支持力度。

谈及对符合国家战略的“真创新”企业的重点扶持，袁闯认为，参考科创板科创属性评价标准的优化思路，创业板也将制定更贴合新兴产业特性的上市标准。如此一来，真正契合国家战略的创新型企业将获得政策上的倾斜，在资本市场中获得更多发展助力。

资本市场的“转板”机制也将迎来更为畅通的新局面。“转板”作为打通多层次资本市场的关键纽带，意义重大。未来转板的便利程度将大幅提升，这将有力帮助科技企业依据自身需求，精准选择适配的上市平台，推动企业更好发展。

此外，并购重组的活跃度预计也会显著提升。新“国九条”以及“并购重组六条”均大力鼓励上市公司借助并购手段整合资源，尤其在科技领域的产业整合方面给予支持。从监管导向出发，预计“十五五”期间，科技企业间的并购重组活跃度将明显提升。

针对上述市场变化，袁闯阐述了财信证券的应对布局：计划通过挖掘早期、小型及符合国家战略布局的拟上市科技企业、为企业转板服务提供顾问服务、加大并购重组的布局力度，进一步为不同发展阶段的高科技企业提供更精准、更高效的资本市场服务。

2019年5月10日，嘉银金科在美国纳斯达克全球精选市场成功上市：https://club.youdaocaifu.com/clubThreadDetail-2418438-1.html

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