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核心观点
农林牧渔板块概况：2022年养殖产业链以及种植业板块盈利呈现出逐季改善的趋势。按照整体法计算，板块共实现营业收入约1.2万亿元，同比增长12.69%；归母净利润由负转正，共实现归母净利润163.87亿元，同比增长146.2%。2023年1季度，由于板块成分占比较大的生猪养殖板块再度出现亏损的因素，农林牧渔板块营收再度放缓，归母净利润由正转负。
生猪养殖板块：对于生猪养殖企业而言，股价与企业估值先于市场反应，当前生猪养殖板块估值已回到合理区间，上市猪企市净率大多数处于历史低位，随着产能去化的持续推进，在周期反转预期逐步发酵的情况下，行业景气度有望迎来回升。当前尚处于板块左侧投资布局时机，建议投资者以观望为主，持续关注布局机会。
禽养殖板块：我国白羽鸡种源依然依赖于大量进口，国产替代进程仍尚需时日。考虑代际传导关系、引种受限持续时间、强制换羽和替代性产品价格走势等潜在影响，当前鸡苗价格受到低迷的猪价以及季节性需求淡季所压制，短期内鸡肉价格或将维持震荡。整体而言，白羽鸡祖代引种缺口已经形成，低迷的行业盈利与周期底部的供给水平，或将对需求回暖后鸡肉价格弹性形成支撑。
动物保健板块：强制免疫政策退出历史舞台，疫苗由政府采购逐渐转向市场自由购买，渠道竞争加剧的同时，新版兽药GMP的施行倒逼小微企业退出，多重因素的影响下，行业集中度有望提升，龙头企业马太效应有望得到扩大。非洲猪瘟作为近年来养殖业的头号心病，若非瘟疫苗研发能够取得实质性进展，下游养殖业对于疫苗需求的扩张，或将为行业发展带来新的增长空间。
种植板块：种植业板块营收保持稳定增长。国务院高度重视粮食生产，确保粮食产量，并持续加大对粮食生产的支持力度，提高农民种粮积极性。政策不断加码种业强国，生物育种产业化政策导向愈加明确。当前转基因品种审定有序推进，企业获批转基因安全证书数量不断增加。对于龙头企业而言，转基因技术因前期研发投入高，对企业配套能力要求高，从而提高了行业门槛，因此，转基因商业化进程有望加速提升种业市场的集中度，从而进一步提升种企的定价能力以及市场地位。
板块估值：农林牧渔（申万）指数PE-TTM为29.87倍，处于其近十年历史市盈率30.47%分位点，低于其近十年平均市盈率47倍，高于其合理市盈率20倍。根据市场预期及 Wind 预测综合得出，预计在 2023-2024 年，每股收益增长率分别为：53%，20%，对应每股收益增速的预测，农林牧渔指数在 2023 年底和2024年底的预测市盈率分别为19.6倍，和16.3倍，指数未来两年潜在涨幅可达23%左右。
相关基金：嘉实农业产业A (003634.OF)
数据来源：Wind及奕丰基金研究部编撰
截至2023年05月12日
作为强周期性行业，板块表现与农产品生产周期息息相关。回顾2022年农林牧渔板块表现，养殖产业链以及种植业板块盈利呈现出逐季改善的趋势。按照整体法计算，板块共实现营业收入约1.2万亿元，同比增长12.69%；归母净利润由负转正，共实现归母净利润163.87亿元，同比增长146.2%。受益于畜禽养殖景气的回升，行业盈利较上年也得到明显改善，整体毛利率上升至9.9%，较2021年同期增长3.1pct。
回顾2023年1季度，由于板块成分占比较大的生猪养殖板块再度出现亏损的因素，农林牧渔板块营收再度放缓，归母净利润也呈现下滑态势。整体来看，农林牧渔板细分子板块表现较为分化，其中生猪养殖行业亏损逐步加剧，种植业和养殖后周期板块中动物保健板块却呈现出明显的增长态势。
数据来源：Wind及奕丰基金研究部编撰
截至2023年05月12日
2018年底至2019年，受非洲猪瘟影响，生猪大面积死亡，整体产能得到较大去化，在供给收缩的背景下，猪肉价格也一路飙升。在高猪价带来的高利润的激励下，自2020年起，生猪养殖规模大幅增长，生猪产能再次恢复。但是，受制于疫情影响，线下消费场景减少，餐饮产业链受损，猪肉消费低迷，猪肉价格持续下降，养殖户利润逐步缩减。产能释放后对应低迷的需求量，猪肉价格迟迟未见起色，2022年猪企亏损幅度加大，全国猪肉产量增速出现明显放缓。根据国家统计局数据显示，截至2022年底，全国猪肉产量为5541万吨，同比增长4.63%，距离近年来的峰值产量（2014年，5820.8万吨）还有279.8万吨的差距。
近年来，随着人口老龄化的加剧，居民健康饮食意识的提高，消费者对于肉类产品的要求逐渐向高蛋白，低脂肪的方向转变，牛羊肉，鸡肉，以及水产品在居民肉类消费结构中的占比业逐渐增加。但是，猪肉作为中国肉类的消费主流，在居民人均肉类消费品中占据着重要地位。据国家统计局数据显示，截至2022年底，全国居民人均肉类食品消费量为34.6公斤，其中人均猪肉消费量为26.9公斤，同比增长6.7%，增速较上年同期出现明显放缓。结合全国猪肉产量与猪肉消费数据来看，猪肉供应大于需求的现象依然较为明显。
数据来源：Wind及奕丰基金研究部编撰
截至2023年05月12日
猪肉量供给的充足，主要来源于生猪存栏量与出栏量的持续增长。生猪养殖对生猪价格波动的反应具有一定的滞后性，从而造成生猪养殖呈现出周期性规律。从生猪繁育规律而言，能繁母猪的产能是决定生猪供应的关键性因素，也是判断未来猪肉价格变动的重要指标。根据测算，从能繁母猪孕育仔猪到生猪出栏，大约需要10-11个月的时间，因此可以判断，当前能繁母猪存栏量的多少或将决定约一年后生猪供应量。
对比能繁母猪存栏量同比变化与滞后一年的平均生猪价格，我们可以发现，二者呈现出较为明显的负相关。
自2013年末，能繁母猪存栏量同比数据开始出现下降趋势，直至2015年3月存栏量同比下降达到15.68%，对应生猪价格在15个月后达到年内高点20.97元每公斤；2016-2018年，母猪存栏量降幅收窄，对应1年后的生猪价格开始出现下降；2018年-2019年，由于非洲猪瘟造成能繁母猪大幅去化，对应生猪价格也在2020年-2021年高居不下；2020年，高猪价刺激养殖户大幅补库存，对应2021年猪价回落；2021年母猪存栏量再度开启去化进程，对应2022年生猪价格也出现反转。
虽然2022年6月能繁母猪存栏量曾有过6.29%的降幅，但是由于年内猪价季节性反弹，叠加年末疫情放开，养殖户对于需求恢复的预期较高，母猪补栏情绪也较为高涨，使得母猪存栏量再度上升。
根据农业部数据显示，截至2022年底，中国能繁母猪存栏量约为4390万头，同比增长1.4%，存栏量高于产能调控绿色合理区域（3895万头~4305万头）上限。截至2023年1季度，能繁母猪存栏量约为4305万头，环比减少0.9%，较2022年末减少1.9%。
整体来看，当前母猪存栏量仍处于合理产能的上限区域，去化进程的缓慢，叠加下游需求的疲软，使得猪肉价格持续低迷。
数据来源：Wind及奕丰基金研究部编撰
截至2023年05月12日
自2022年12月以来，猪肉价格的下降使得生猪养殖产业进入持续亏损状态，虽然今年1季度关于“非洲猪瘟”再度来袭的小道消息使得猪肉价格短暂企稳，但是对行业而言，亏损幅度并未有所收敛。
截至2023年4月末，自繁自养生猪的养殖户亏损约为308元/头，外购仔猪进行再次育肥的养殖户亏损约为305元/头。2023年1季度，江西著名养猪企业正邦科技由于大幅亏损，年末资产为负，被实行退市风险警示。当前，养猪业已连续4个月为亏损状况，面对巨大的经营压力，以及低迷的猪肉价格，部分猪企在1季度下调生猪出栏目标，以此来降低后期的经营风险。
生猪市场价格变动的风险对于生猪养殖行业而言至关重要，亏损幅度的加大在打击了养殖户补栏情绪的同时，或将加快产能的去化程度。
猪粮比，通俗来说就是生猪价格和其主要饲料价格的比值，可以用来衡量生猪养殖的盈利水平。截至2023年5月5日，全国平均猪粮比价为 5.32：1，处于过度下跌二级预警区间。发改委也发布了启动年内第二批中央冻猪肉储备收储工作的相关消息，收储预期使得养殖户惜售情绪再度提升，也对短期内猪肉价格形成了一定的提振。
对于行业整体而言，短期的提振对于产能去化难以起到积极作用，养殖户对于托底政策抱有的侥幸心理，或将加大集中出栏量，从而导致猪肉价格的进一步下跌。但是，随着七、八月份传统假期陆续到来，市场需求将有所增加，猪肉价格或将在2023年3-4季度迎来回暖转机，叠加近期饲料价格呈现环比下降趋势，为猪价上行奠定了一定的基础。
小结：
在供给未能出清，需求不振，高成本下屠宰企业分割入库积极性不高等因素的影响下，猪价延续低位震荡，养殖户亏损幅度加大，行业进入去库存与被动去产能并行阶段。
国家预计收储计划或对短期猪价形成一定提振，但猪价的上行仍需消费需求增加来进行刺激。
对于生猪养殖板块而言，股价与板块估值先于市场反应，当前生猪养殖板块估值已回到合理区间，上市猪企市净率大多数处于历史低位，随着产能去化的持续推进，在周期反转预期逐步发酵的预期下，行业景气度有望迎来回升。
当前尚处于板块左侧投资布局时机，建议投资者以观望为主，持续关注布局机会。
数据来源：Wind及奕丰基金研究部编撰
截至2023年05月12日
禽养殖主要指白羽鸡与黄羽鸡养殖产业链。回顾板块表现，2022年，长江禽类养殖板块实现营业收入688.03亿元，同比增长64.9%；实现归母净利润2.58亿元，同比增长109.5%。2023年1季度，禽类养殖板块实现营收182.37亿元，同比增长39.9%；实现归母净利润2.52亿元，同比增长130%。
自2022年初以来，作为猪肉品类的替代品类，鸡肉价格持续回暖，企业盈利也逐渐得到好转。2022年末，由于海外引种受限，行业集中换羽，叠加2023年春节后养殖户补栏不足，导致主产区鸡源短缺，2023年1季度鸡肉均价创2020年以来新高，行业景气度随之上行。
当前我国白羽鸡种源依然依赖于大量进口，国产替代进程仍尚需时日。2022年5月受海外禽流感流行的影响，国内引种数量受阻，白羽鸡祖代种鸡数量持续收缩。
根据禽业分会监测数据显示，2022 年我国祖代更新量96.34 万套，同比下降 24.51%，远低于 110-120 万套的均衡量；其中5-7 月，10-11 月，我国祖代海外引种量均为 0。
祖代将影响 12 个月后的鸡苗和 14 个月后的毛鸡供应，即祖代引种不足对父母代的影响在2022 年末已经开始体现，而其对商品代的影响将在 2023 年二季度开始体现。
截至2023年4月17日，在产祖代种鸡存栏 111.46 万套，同比下降0.73%，环比下降2.7%；后备祖代种鸡存栏 54.95 万套，同比下降12.06%。
小结：
考虑代际传导关系、引种受限持续时间、强制换羽和替代性产品价格走势等潜在影响，当前鸡苗价格受制于低迷的猪价以及季节性需求淡季所压制，鸡肉价格或将维持震荡。
整体而言，白羽鸡祖代引种缺口以及形成，低迷的行业盈利与周期底部的供给水平，或将对需求回暖后鸡肉价格弹性形成支撑。
数据来源：华经产业研究院、《兽药产业发展报告》及奕丰基金研究部编撰
截至2023年05月12日
动物保健行业的主要产品包含了生物制品（例如疫苗）、抗虫类药品、药物饲料添加剂、 抗感染药物以及其他药品。随着中国养殖业蓬勃发展，行业对于动物疫病的防控需求不断增加，在国家动物强制免疫计划的加持下，中国兽用疫苗市场步入了快速增长期。
2018 年以来，传统兽用疫苗竞争激烈，产品同质化严重，同时由于养殖周期波动加剧，导致动物疫苗行业同样呈现较强的周期性。作为养殖后周期行业，动物保健行业景气度与生猪养殖板块高度相关。
根据华经产业研究院发布数据来看，2018年-2019年非洲猪瘟肆虐，下游养殖业受到较大打击的同时，动保行业需求出现阶段性收缩，而后，受益于行业产能的逐步恢复，以及猪价高企刺激养殖积极性的大增，动保行业需求再度回暖。
中国动物疫苗行业发展历程，市场化是行业发展壮大的核心要素。2000年至今，动物保健板块由政策主导转向市场化，高质量单品以及常态化动物防疫，促进行业规模稳步提升。根据《兽药产业发展报告》数据显示，近年来兽用生物制品中国家强制免疫制品的占比逐年下降，截至2021年末，非强制免疫生物制品市场规模占比由2013年的39%提升至64%。
根据农业农村部规划，2025 年开始政府招采疫苗将退出历史舞台，动保疫苗行业市场化水平有望再度提升。因此，对于研发水平较强，产品优势突出的优质企业而言，创新型动物疫苗产品成为未来市场竞争的焦点，有望推动行业成长的持续性。
2）后非瘟疫情时代，非强免猪用疫苗和替抗药品需求大增
根据国家兽药基础数据库数据显示，2022年全市场口蹄疫疫苗批签发数量同比增长约5.90%，猪圆环疫苗批签发数量同比减少约14.35%，全市场伪狂犬疫苗批签发数量同比减少约18.59%。
随着下游生猪养殖业景气度的回升，以及高于去年同期猪价水平的提振，2023年3 月猪用疫苗批签发数据明显改善，猪用疫苗批签发数同比增速由高到低依次为，猪伪狂犬疫苗93.4%、腹泻苗24.6%、猪瘟疫苗13.0%、猪乙型脑炎疫苗8.7%、口蹄疫苗8.0%、猪圆环疫苗7.0%。
随着国内非洲猪瘟疫苗研发工作持续推进，技术路线主要以亚单位和活载体为主。非洲猪瘟作为近年来对于养殖行业威胁最大、造成损失最为严重的烈性传染疫病，市场对于非瘟疫苗的需求极为迫切。2023年4月，已有龙头企业研发的非洲猪瘟亚单位疫苗向农业农村部提交了兽药应急评价申请，一旦产品获批上市，非瘟疫苗渗透率预计将快速达到较高水平，这也意味着我国非瘟疫苗研发有望取得实质性突破。
小结：
强制免疫政策退出历史舞台，疫苗由政府采购逐渐转向市场，渠道竞争加剧的同时，新版兽药GMP的施行倒逼小微企业退出，多重因素的影响下，行业集中度有望提升，龙头企业马太效应有望得到扩大。
随着生猪养殖规模化程度逐渐加大，猪企在提高生猪养殖数量的同时，也会使用相对固定的科学规范的免疫程序，而生猪数量多，且更加密集使得规模较大的猪企更加注重动物疫病的防控与兽药的品质。
非洲猪瘟作为近年来养殖业的头号心病，若非瘟疫苗研发能够取得实质性进展，下游养殖业对于疫苗需求的扩张，或将为行业发展带来新的增长空间。
数据来源：Wind及奕丰基金研究部编撰
截至2023年05月12日
2022年初，研究部曾对种植业未来发展趋势做出展望，当时我们曾提出，俄乌冲突下，粮食价格的高企更是有望推动种子单价的提升；转基因商业化进程的加速，有望为行业带来重大变革机遇。
回顾2022年板块表现，种植业（申万）实现营业收入628.96亿元，同比增长13.4%；实现归母净利润17.85亿元，同比下降19%。板块归母净利润的下降主要系相关企业的资产减值，以及种植成本提升所影响，整体而言，种植业板块收入端依然保持着稳定上涨态势。
2023年1季度，板块营收创历史新高，共实现营收172.7亿元，同比增长32.2%；实现归母净利润16.7亿元，同比增长69%。
种企业绩的高增，主要系粮价高企推动种子价格的上涨，以及国家连续上调主粮最低收购价格等因素，为种植户保障种粮收益的同时，也鼓励了更多种植户的积极性。
数据来源：Wind及奕丰基金研究部编撰
截至2023年05月12日
2023年初以来，需求端延续弱势，陈麦库存压力在终端备货谨慎的氛围下消化缓慢，而贸易企业到期出货，储备轮换的需求使得全国小麦价格高位回落。
截至2023年5月6日，全国小麦现货价格2821.6元/吨，同比下降13.1%，较年初下跌约391.9元/吨。
总体来看，小麦价格仍处于历史高位，2022年9月，国家发改委公布2023年基础粮食最低收购价格，上调了小麦（三等）最低收购价为2.34元/公斤，小麦最低收购价格的连续上调，有利于保障农户和种粮企业的种植收益。
数据来源：Wind及奕丰基金研究部编撰
截至2023年05月12日
年初以来，国内玉米深加工亏损延续，行业开工率仅半成左右，大部分企业以玉米库存消耗为主。
截至2023年5月6日，根据Mysteel农产品调查数据显示，行业开工率与加工总量正在逐渐恢复，深加工企业对淀粉价格有挺价需求，部分工厂或通过积极提价提振市场氛围，玉米淀粉现货与期货价格相对稳定，但对整体玉米需求依然偏弱。同时，生猪养殖利润亏损使得饲料用玉米需求减弱，而小麦价格的下降，使得部分企业用小麦替代玉米，因此，玉米价格持续回落。
截至2023年5月6日，全国玉米现货价格2799.97元/吨，较去年同期下降2.8%，但仍处于历史高位。
数据来源：农业农村部及奕丰基金研究部编撰
截至2023年05月12日
粮食安全是保障我国经济社会发展的重要根基，也是发展建设农业强国的重要前提，“种子”作为农业种植的重要媒介，振兴种业是我国实现粮食安全的重要途经。
生物育种作为农业核心技术之一，是实现我国种业科技自立自强的关键，也是保障重要农产品供给的战略选择。自2020年起，种业发展逐步受到国家政策所关注，多项关于种业的法律法规密集出台，原有法律框架不断被完善，为种业行业的健康有序运行清扫障碍。
“二十大以来”，深入实施种业振兴、推进生物育种产业化应用不断呗提及。2023年国务院“一号文件”加快玉米大豆生物育种产业化步伐，有序扩大试点范围，规范种植管理等相关生物育种问题被再次强调，生物育种产业化的政策导向已愈加明确。
根据农业部公布的数据显示，当前我国转基因品种审定有序推进，截止2023 年 4 月底，农业农村部已颁布 13 张玉米和 5 张大豆转基因大豆生物安全证书；转基因试点范围扩大至6个省份，商业化进程有序展开。
小结：
国务院高度重视粮食生产，确保粮食产量，并持续加大对粮食生产的支持力度。
2022年，中央继续提高小麦、稻谷最低收购价，稳定玉米、大豆生产者补贴和稻谷补贴政策，先后向实际种粮农民发放一次性补贴400亿元，提高农民种粮积极性。
政策不断加码种业强国，生物育种产业化政策导向愈加明确。
当前转基因品种审定有序推进，企业获批转基因安全证书数量不断增加。
对于龙头企业而言，转基因技术因前期研发投入高，对企业配套能力要求高，从而提高了行业门槛，而转基因商业化进程有望加速提升种业市场的集中度，从而进一步提升种企的定价能力以及市场地位。
数据来源：Wind及奕丰基金研究部编撰
截至2023年05月12日
2021年由于生猪养殖企业大幅亏损，从而造成板块整体估值一直处于异常范围，2022年3-4季度，猪企归母净利润增速有负转正，使得板块估值得到修复，重新回归正常范围。
2023年初以来，由于猪价的低迷不振，猪企再度进入持续亏损状态，板块估值已先于市场价格反映。整体而言，农林牧渔板块估值处于近年来较低的位置。
展望后市，随着内生需求不断恢复，生猪产能持续去化，猪肉价格的反转依然值得期待，同时，考虑到禽养殖以及动物保健行业与生猪板块的联动性，在细分子版块同时发力的前提下，板块估值有望进一步修复。
截至2023年5月12日，农林牧渔（申万）指数PE-TTM为29.87倍，处于其近十年历史市盈率30.47%分位点，低于其近十年平均市盈率47倍，高于其合理市盈率20倍。
根据市场预期及 Wind 预测综合得出，预计在 2023-2024 年，每股收益增长率分别为：53%， 20%，对应每股收益增速的预测，农林牧渔指数在 2023 年底和2024年底的预测市盈率分别为19.6倍，和16.3倍，指数未来两年潜在涨幅可达23%左右。
数据来源：Wind及奕丰基金研究部编撰
截至2023年03月24日
本基金为股票型基金，主要布局在农业相关主题，对农业生产方式变革，农业现代化，以及发展生态农业尤为关注。基金成立于2016年12月7日，成立至今约6.4年。
基金经理吴越，拥有多年证券从业经历，任投资经理年限3.73年，当前在管基金5只，在管规模超过84.6亿元。主要负责管理大消费相关主题基金的投资。基金经理于2020年12月起开始任职本基金，自管理以来，正处于农业周期的底部区域，因此，基金并未能获得较好的收益回报。
从基金披露的2023年1季报来看，基金经理对重仓持股的比例进行了重新划分，重仓股集中度有所下降，从调整的比例来看，基金经理增持了动物保健板块，以及调整了对养殖业龙头企业的持仓比例。
选择在本次基金焦点介绍本基金的原因，主要是由于对比市场上其他投资农业板块的基金，本基金的投资风格较为稳定，从近期的持仓报告中也可以看得出基金经理对于板块的独特见解，以及个股的深入追踪。同时，基金经理对于板块的展望，以及细分子版块的布局，都较为贴合本次焦点内容。
沪ICP备20021383号
沪公网安备 31011502018196号
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