降息来了！空中加油，防止经济二次探底

文：任泽平团队

经济金融数据回调，空中加油——全面解读7月经济金融数据

1 经济金融数据回调，需空中加油，防止二次探底

7月经济数据的基本判断：防止经济二次探底，需空中加油，发力新基建，促进房地产软着陆，是该出手稳楼市了。经济复苏基础不牢，不可盲目乐观，那些认为经济过热、政策应该收紧的观点，要多接地气，心中想着民生。影响力越大，责任越大。相信通过空中加油，中国经济前景光明。信心比黄金重要。

7月数据反映经济复苏基础不牢固，社融、投资、消费、地产等数据回调，基建和出口是主要支撑。虽然基建带动作用凸显；但房地产销售恢复不稳定、跌幅扩大，局部停贷现象对投资和市场信心产生一定影响；消费处于低位、就业和市场主体仍需呵护；出口韧性强，一定程度反映中国在全球的产业链优势，但未来受外需影响或不可持续。通胀温和，尚不构成政策掣肘，稳增长优先于防通胀。8月15日，央行缩量续作MLF，调降MLF利率10bp。

从外部环境看，下半年美国、欧洲经济将从滞胀转入衰退，可能会出现外需量价齐跌，对出口形成压制；以及强美元周期下全球金融风险。截至8月14日，美元指数升至105.7，年内涨幅10%；美元兑欧元接近1:1，美元兑日元133，年内涨幅16%。部分新兴经济体面临高通胀、贸易条件恶化和资本外流三重压力，外币（美元）主权债违约风险提升。欧元区和英国正承受严重滞胀、金融收紧、资本外流压力，或先于美国衰退，以及警惕债务问题爆发。

我们在4月提出“从今天起，开始乐观”，随后5-6月经济和资本市场反弹。7月下旬提出“经济复苏基础不牢，空中加油”“股市从单边上涨转为结构性行情”。

具体来看，7月经济金融数据呈以下特点：

1）基建投资表现亮眼、制造业投资韧性较强。基础设施建设投资（不含水电燃气）同比增长9.1%，较6月上升1.0个百分点；其中，水利环境表现亮眼。制造业投资同比增长7.5%，较6月上下降2.4个百分点；1-7月新基建相关行业电气机械和计算机等电子设备制造业投资同比分别增长37.2%和18.6%。

新基建领域的发力方向主要包括：水利工程、综合立体交通网、管道更新改造、防洪排涝设施、重要能源基地、节能降碳技术、5G、数据中心、产业数字化转型、工业互联网、集成电路、人工智能、数字产业等项目建设。

2）房地产销售和投资降幅扩大。商品房销售面积和销售额同比分别为-28.9%和-28.2%，分别较上月下滑10.6和7.4个百分点；房地产投资同比增长-12.3%，较上月下降2.9个百分点。房地产开发资金来源同比-25.8%；土地购置面积和土地成交价款同比分别为-47.3%和-33.4%；新开工、施工和竣工面积同比分别为-45.4%、-44.3%和-36.0%。

3）消费回落。社会消费品零售总额同比2.7%，较上月回落0.4百分点；扣除价格因素，社会消费品零售总额同比实际-0.8%。其中，除汽车以外的消费品零售额同比1.9%。餐饮行业降幅边际收窄，但表现较弱，线下消费场景仍待恢复；商品零售涨幅回落。

4）失业率有所缓和,但仍需高度重视。7月份，全国城镇调查失业率为5.1%，31个大城市城镇调查失业率为5.6%。16-24岁、25-59岁人口调查失业率分别为19.9%、4.3%，较上月变动0.6、-0.2个百分点。

5）出口维持韧性。出口同比增18.0%，两年复合增速18.6%，一是反映中国产业链优势，二是今年以来价格对出口总额贡献远大于量，三是仍存在前期积压订单集中释放现象，7月出货值同比9.8%，较上月回落。后续随着外需回落，出口或面临压力。

6）CPI同比温和上涨，猪周期启动。CPI同比上涨2.7%，涨幅较上月扩大0.2个百分点，环比上涨0.5%。其中，食品价格同比6.3%,涨幅继续扩大，影响CPI上涨约1.12个百分点，主因鲜菜、猪肉等价格上涨。PPI在国内保供稳价、以及国际大宗商品回落的共同作用下，延续回落。

7）新增社融创6年新低，信贷增速回落，结构不佳。7月社融增速10.7%，较上月回落0.1个百分点。新增社会融资规模7561亿元，较上年同期少增3191亿元，创近六年新低。反映当前复苏基础不牢固，实体经济融资需求不足。从结构上看，表外融资和债融资对社融的支持力度减弱，信贷再次转为拖累。M2与社融倒挂，反映宽货币难以从供给端释放到需求端。

2 工业增加值略降

7月份，规模以上工业增加值同比增3.8%，较6月回落0.1百分点，1-7月规模以上工业增加值同比增长3.5%。从环比看，6月份，规模以上工业增加值比上月增长0.38%。分三大门类看，7月份，采矿业增加值同比增长8.1%，较上月回落0.6个百分点；制造业增长2.7%，较上月回落0.7百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长9.5%，较上月上升6.2个百分点。

分行业看，7月份，41个大类行业中有25个行业增加值保持同比增长，比上月减少6个行业。计算机、电气机械等高技术制造业和装备制造业继续高增但势头放缓，医药制造业在去年高基数影响下继续对工业增加值造成拖累，能源类行业在保供稳价下维持高产量，汽车制造业大幅增长。

1）能源增产保供，原煤、原油、天然气产量同比分别增长16.1%、3.0%和8.2%。煤炭开采和洗选业同比11.0%，石油和天然气开采业同比4.5%，电力、热力生产和供应业同比10.4%。

2）高技术制造业同比增长5.9%，较上月回落2.5个百分点，恢复势头减缓。计算机、通信和其他电子设备制造业同比7.3%，较上月回落3.7个百分点；电气机械和器材制造业同比12.5%，较上月回落0.4个百分点。金属制品业同比-2.3%，较上月回落2.4个百分点；专用设备制造业同比4.0%，较上月回落2.0个百分点；铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业同比7.6%，较上月上升0.9个百分点，或与暑期出行增多有关。医药制造业同比-10.3%，较上月下降1.8个百分点。

4）汽车制造业涨幅继续扩大。汽车制造业同比22.5%，较上月继续扩大6.3百分点。其中，新能源汽车产量同比增长112.7%。

5）消费行业中，农副食品加工业同比-0.8%，较上月继续下降0.5个百分点；食品制造业同比2.8%，较上月继续下降0.2个百分点。

服务业恢复势头减弱，高技术服务业表现优于平均。7月份，全国服务业生产指数同比0.6%，较上月回落0.7个百分点。其中，信息传输、软件和信息技术服务业，金融业生产指数同比分别为10.3%、4.9%。

3 固定资产投资增速下滑

7月固定资产投资（不含农户）当月同比增长3.5%，较6月下降2.3个百分点；1-7月固定资产投资（不含农户）累计同比增长5.7%，较1-6月下滑0.4个百分点。分投资主体看，1-7月民间固定资产投资和国有控股企业固定资产投资累计同比分别为2.7%和9.6%，较1-6月分别下滑0.8和上升0.4个百分点。

高技术制造业和社会领域投资仍增长较快。1-7月高技术产业投资增长20.2%，其中高技术制造业和高技术服务业投资分别增长22.9%、14.3%。高技术制造业中，电子及通信设备制造业、医疗仪器设备及仪器仪表制造业投资分别增长27.5%、26.6%；高技术服务业中，科技成果转化服务业、研发设计服务业投资分别增长16.2%、15.5%。社会领域投资增长14.5%，其中卫生、教育投资分别增长33.0%、8.2%。

4 房地产销售和投资下行

房企销售和资金到位速度边际下行。7月商品房销售面积和销售额同比分别为-28.9%和-28.2%，分别较6月下滑10.6和7.4个百分点。7月房地产开发资金来源同比-25.8%，较6月下滑2.2个百分点。部分房企处于经营困境、现金流紧张，短期居民对房市信心不足、观望情绪较浓，叠加房地产置业长周期、老龄化少子化带来的中长期购房需求下滑等，房地产市场整体成交偏冷。近期政策端，央行降息、地方放松限售、限购、落户、公积金等利好政策接连出台，但房地产恢复尚不稳定。房企资金回笼速度下行。7月房企从国内贷款、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款到位的开发资金同比分别为-36.8%、-20.6%、-31.2%和-22.6%，均较6月下行。

7月房地产投资同比增长-12.3%，较6月下降2.9个百分点；1-7月房地产投资累计同比增长-6.4%，较1-6月下滑1.0个百分点。土地购置和建安投资整体仍弱。土地成交方面，成交规模环比下降，但因本月集中土拍的城市较去年同期增加，因而同比降幅有所缩窄。7月土地购置面积和土地成交价款同比分别为-47.3%和-33.4%，分别较6月上升5.5和31.7个百分点。施工方面，施工、竣工和新开工同比降幅仍较大，7月新开工、施工和竣工面积同比分别为-45.4%、-44.3%和-36.0%，分别较6月下滑0.3、上升3.8和4.7个百分点。

7 消费略有回落

消费回落。7月社会消费品零售总额同比2.7%，较上月回落0.4百分点；扣除价格因素，社会消费品零售总额同比实际-0.77%。其中，除汽车以外的消费品零售额同比1.9%。1-7月份，社会消费品零售总额同比下降0.2%。按消费类型来看，餐饮行业降幅边际收窄，但表现较弱，线下消费场景仍待恢复；商品零售涨幅回落。7月商品零售同比3.2%，较上月回落0.7个百分点；餐饮收入同比-1.5%，较上月回升2.5个百分点，有所恢复但仍需发力。

分品类看，汽车消费略有回落，必需消费品类表现较为稳定，石油因输入性通胀维持高增，可选消费品表现分化，房地产产业链表现仍疲软。1）必需消费品类表现稳定。粮油、食品类同比6.2%；饮料类同比3.0%，烟酒类同比7.7%。2）可选消费品表现分化。化妆品类同比0.7%，金银珠宝类同比22.1%。3）石油及制品类维持增长，或与油价的高位震荡及传导的滞后效应有关。石油及制品类同比14.2%，较上月下滑0.5个百分点。4）汽车类略有回落。7月，汽车类同比9.7%，较上月下滑4.2个百分点。5）房地产产业链表现不佳。建筑及装潢材料类同比-7.8%,较上月下滑2.9个百分点；家具类同比-6.3%，较上月上升0.3个百分点。

消费恢复缓慢一定程度受制于居民收入和就业，当前就业仍然存在结构性问题。7月份，全国城镇调查失业率为5.1%，比上月下降0.1个百分点；31个大城市城镇调查失业率为5.6%，较上月下降0.2个百分点。16-24岁、25-59岁人口调查失业率分别为19.9%、4.3%，较上月变动0.6、-0.2个百分点。上半年，全国居民人均可支配收入18463元，比上年同期名义增长4.7%，扣除价格因素，实际增长3.0%。分城乡看，农村居民收入增速较快。城镇居民人均可支配收入25003元，增长3.6%，扣除价格因素，实际增长1.9%；农村居民人均可支配收入9787元，增长5.8%，扣除价格因素，实际增长4.2%。

10 CPI温和上涨，PPI持续回落

CPI同比涨幅扩大，环比上涨。7月CPI同比上涨2.7%，涨幅较上月扩大0.2个百分点；环比较上月上涨0.5个百分点。扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.8%，涨幅较上月回落0.2个百分点。1）非食品同比涨1.9%，涨幅较上月回落0.6百分点，影响CPI上涨约1.56个百分点，主要是受到国际原油价格下滑、通胀在消费部门传导、暑期出行需求增多影响：7月汽油、柴油价格分别汽油和柴油价格分别环比下降3.4%和3.6%，同比分别上涨24.6%和26.7%，较6月分别回落8.8、9.6个百分点。2）食品项同比上涨6.3%，涨幅较上月扩大3.4个百分点，影响CPI上涨约1.12个百分点。本月食品项价格变动结构主要是受以下两方面影响：一是猪价同比上升。7月猪肉价格同比上升20.2%，首次由负转正，较上月大幅回升26.2个百分点。二是部分食品价格边际回落，但受去年低基数影响同比仍上涨，鲜菜价格因季节因素扩大涨幅。从同比看，鲜菜、蛋类、鲜果、粮食价格同比分别上涨12.9%、5.9%、16.9%、3.4%，涨幅较上月分别变化9.2、-0.6、-2.1、0.2个百分点。

PPI同比继续回落，环比下降。本月PPI同比上涨4.2%，涨幅比上月继续回落1.9个百分点；环比较上月下降1.3%。购进价格同比上涨6.5%，环比下降0.9%。购进价格看，多类原料价格边际回落。7月燃料动力类、有色金属材料电线类、化工原料类环比分别为-0.2%、-4.5%、-1.1%，较上月分别下降1.3、3.5、1.8个百分点。出厂价格看，保供稳价见成效。7月，煤炭开采和洗选业同比20.7%，涨幅回落10.7个百分点；石油和天然气开采业同比43.9%，回落10.5个百分点；有色金属冶炼和压延加工业同比1.9%，回落6.3个百分点；石油煤炭及其他燃料加工业同比28.6%，回落6.1个百分点；食品价格同比涨幅扩大，或与输入性通胀有关。农副食品加工业同比6.8%，涨幅扩大1.2个百分点。

事件：8月15日，央行开展4000亿元1年期MLF操作(含对8月16日MLF到期的续作)和20亿元7天逆回购操作，中标利率分别为2.75%、2.00%，较此前利率均下调10bp。

2、方式：缩量降息，价格信号意义明显