【市场动态】油价高企 供需矛盾凸显

作者：奕丰金融研究部

事件：

2021 年开年至今，原油取得了“令人瞩目”的投资收益。截至 2021 年 11 月 11 日，美国 NYMEX 原油价格累计上涨 67.21%，布伦特原油价格累计上涨 59.54%，是近 20 年来仅次于 2009 年的最大单年度涨幅。

原油价格“冰火两重天”

受新冠疫情影响，近两年原油价格波动明显加大。2020 年年初受新冠疫情影响，全球需求近乎“停摆”，对原油价格造成“致命打击”，美国 NYMEX 原油价格一度跌至负值区间。

随着 4 月中国经济“重启”、OPEC+严格限产等利好，原油价格开始缓慢爬坡。不过 2020 年全年油价中枢依然位于 2005 年以来的新低，其中 NYMEX 原油均价为 39.87 美元/桶，布伦特原油均价为 43.43 美元/桶。

进入 2021 年，随着欧美疫苗接种率的不断提升，全球经济进入全面复苏态势，原油需求逐渐恢复，但OPEC+减产力度并未放松，甚至年初伊时，沙特逆势主动缩减原油产量，油价大幅上升。

截至 2021 年 11 月 11 日，年内NYMEX 原油、布伦特原油均价分别为 67.10 美元/桶、69.77 美元/桶，已经超过疫情前水平。年内原油价格中枢的上抬符合预期，但原油大破前期高点，除了全球通胀预期外，还与今年市场担忧 “能源危机”密不可分。

全球主要能源“大涨价”

2020 年全球央行大放水，通胀预期使各大品种的商品价格都出现不同程度的上涨。但真正令原油价格在年内“一飞冲天”的是全球对于能源危机的担忧。

2021 年随着北半球冬季的来临，供暖问题使全球对于能源需求的敏感度明显提升。从欧洲的“气荒”到英国的“油荒”，供给弹性的不足使各种可替代性能源价格纷纷出现了交替性的上涨。欧美天然气、中国动力煤价格飙涨至历史新高，原油价格也飙升至 80 美元/桶以上，是自 2018 年以来首破 80 美元/桶大关。一次能源价格的上涨又推升了二次能源价格的飙升，欧洲部分国家电价较去年同期涨超 150%以上。

可以看出，本轮原油价格的大幅抬升并不是来自于地缘政治的压力，而是不同能源价格上涨出现的传导蔓延效应。

OPEC+扩产意愿有限

从原油方面来看，OPEC+对于增产意愿的不足使供给压力难以缓解也是重要原因之一。

虽然全球都在期待 OPEC+产能有所增长，但从最新的 OPEC+部长会议言论来看，OPEC+依然会维持现有增产节奏。从 OPEC+自疫情以来的增、减产路径来看， OPEC+产量完全恢复至 2020 年 4 月前的正常生产节奏至少要等到 2022 年下半年以后，甚至是 2022 年 4 季度。对全球原油供给造成明显压力，特别是北半球进入冬季后。

从 OPEC+的整体利益来看，缓慢增产符合成员国的长期利益。沙特第三季度财政收入录得 2019 年来首次季度预算盈余。如果 OPEC+后续未有明显增产计划，全球原油供需矛盾至少在明年上半年之前难以缓释。

美国页岩油短期复苏 长期隐忧

美国页岩油虽然开工率不停在上升，但产能扩张能力却有限，美国页岩油公司长期资本开支的下滑使页岩油产能面临隐忧。

近些年，大宗商品生产商企业现金流出现企稳或改善，但固定资产投资下滑趋势却并未逆转。

2008 年原油价格自百元高位开始暴跌，使盲目扩张的油气企业心有余悸。

同时，2009 年后全球对于“碳中和”的共识使传统能源生产商不愿意主动扩大生产资本投入。

进入 2020 年“负油价”的出现更是击溃了油企最后的信心。传统油气开采企业出现破产潮，长期资本投资意愿的下滑使供给弹性下降更为明显。

可以看到，即使年内大宗商品价格涨势明显且企业盈利情况改善，但传统能源厂商大幅扩大产能的意愿明显不高。他们更多是将盈余拿去还债、分红或者回购。预计疫情影响减弱后，开工率的提升会促使库存有所回升，但明显出现供过于求的概率并不高。

美伊和谈

对于原油市场，11 月底的美伊和谈将成为重要事件。从上一轮美国对伊朗关系可以看到，一旦美国解除对伊制裁，伊朗原油 产能的释放是比较快速的。从美国解除伊朗原油出口后，伊朗原油出口量的翻倍仅用时 3 个月，基本回到主流中东原油生产 国的供给水平。如果伊朗能重回原油市场，会缓解当前国际原油供给紧张的压力。

同时，也可能会对现有 OPEC+增产节奏造 成抢占市场份额的压力。不过从目前来看，美伊和谈可能并不会很顺畅。

自今年 1 月以来，美伊已经进行了 6 轮谈判，但并 未取得重要进展。因而，对于伊朗重回全球原油供给方，市场并不是非常乐观。

总结

本轮疫情后，能源价格的飙升实则是传统能源和新能源之间青黄不接问题的暴露。传统能源长期资本投入的下滑，使供给端 的恢复明显弱于需求端，而新能源此时却无法替代传统能源。叠加通胀压力，全球都将面临能源价格中枢上抬的压力。

如果美伊和谈有实质性利好，则会缓解当前高油价的压力；如果没有，则至少到明年上半年，油价都将会在高位运行，直至 OPEC+ 产能恢复至能弥补当前供需缺口。